L’article d’Alexis Direr et d’Eric Yayi examine une pratique très répandue dans la gestion de l’épargne longue, notamment dans les produits d’épargne retraite : la stratégie de sécurisation progressive. Cette stratégie consiste à investir fortement en actifs risqués, principalement des actions, lorsque l’horizon d’investissement est long, puis à réduire progressivement cette exposition au profit d’actifs plus sûrs, comme les obligations, à mesure que l’on approche de la date à laquelle l’épargne devra être utilisée. L’idée intuitive est qu’un investisseur peut supporter davantage de risque lorsqu’il a encore beaucoup de temps devant lui, mais qu’il doit protéger son capital lorsqu’il approche de la retraite afin d’éviter les conséquences d’un krach juste avant la liquidation de son épargne.
Les deux méthodes comparées
Les auteurs cherchent à vérifier si cette intuition se traduit réellement par une réduction du risque du capital final. Pour cela, ils comparent cette stratégie de désinvestissement graduel à une stratégie plus simple dans laquelle la part d’actifs risqués reste constante pendant toute la durée d’investissement. Afin que la comparaison soit équitable, la part constante d’actions est choisie de manière à être égale à la moyenne de la part d’actions dans la stratégie décroissante. Les deux stratégies ont ainsi la même exposition moyenne au risque, mais elles diffèrent par la manière dont ce risque est réparti dans le temps.
Une étude empirique
L’analyse repose sur des données historiques de rendements d’actions et d’obligations pour plusieurs pays développés — notamment les États-Unis, la France, l’Allemagne, le Danemark et la Suède — sur des périodes parfois très longues, remontant jusqu’à la fin du XIXᵉ siècle pour certains marchés. Les auteurs simulent les performances de portefeuilles selon différentes durées d’investissement, allant de quelques années à plusieurs décennies. Pour chaque horizon, ils calculent la distribution des rendements obtenus avec les deux stratégies en utilisant toutes les périodes historiques possibles. Ils évaluent ensuite le risque à l’aide de plusieurs indicateurs, comme la dispersion des rendements, la probabilité de perte ou encore l’asymétrie de la distribution des résultats.
Des résultats quelque peu contre-intuitifs
Les résultats montrent que la stratégie de sécurisation progressive n’apporte pas de réduction significative du risque du capital final par rapport à une stratégie avec une part constante d’actifs risqués. Les distributions de rendement obtenues avec les deux approches sont très proches : les écarts-types sont similaires et la probabilité de pertes ne diminue pas de manière notable lorsque l’on réduit progressivement l’exposition aux actions. Les rendements moyens sont également très proches, et dans certains cas la stratégie à part constante peut même produire un rendement légèrement supérieur.
Les auteurs expliquent ce résultat par le fait que la stratégie de désinvestissement ne supprime pas le risque mais en modifie simplement la répartition dans le temps. Elle réduit certes l’exposition aux fluctuations boursières à la fin de la période, mais elle augmente en contrepartie l’exposition au début de l’investissement. Comme la performance finale dépend de l’ensemble des rendements obtenus pendant toute la durée de placement, ces effets ont tendance à se compenser. L’intuition selon laquelle il serait nécessaire de réduire le risque à l’approche de la retraite repose donc en partie sur une confusion entre différentes notions de risque et sur une focalisation excessive sur le risque de crise juste avant la sortie.
Les auteurs examinent également un cas plus réaliste où l’épargne est constituée progressivement au fil du temps, par exemple à partir de revenus du travail. Dans ce contexte, la sécurisation progressive peut légèrement réduire la volatilité du capital final, car une part importante de l’épargne est investie relativement tard dans la période. Toutefois, cet avantage reste quantitativement faible et ne modifie pas la conclusion générale.
En conclusion
L’article conclut que la popularité de la stratégie de désinvestissement graduel dans les produits d’épargne retraite ne repose pas sur une supériorité claire en termes de gestion du risque. Une stratégie plus simple consistant à maintenir une part stable d’actifs risqués tout au long de la période d’investissement conduit à des résultats très proches. Les auteurs suggèrent ainsi que l’argument de « sécurisation » avancé pour justifier ces profils d’investissement est largement surestimé.
